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短時債市仍有上行可能發(fā)布時間：2024-11-12 來源：期貨日報
上周國債期貨價格整體回升，各期限合約均表現(xiàn)強勢，但前后運行邏輯略有不同，前半周延續(xù)此前的交易主線，流動性預期推動短端利率率先下行，后半周隨著“超級周”近尾聲，大類資產(chǎn)開始提前定價“結果”，權益市場預期偏樂觀，而債市更多在交易利空出盡邏輯。
近期，諸多不確定性落地，美國大選塵埃落定，美聯(lián)儲如期降息表明鮑威爾還在堅持9月微調(diào)之后的政策立場，國內(nèi)化債方案明確。此外，上周五公布的三季度貨幣政策執(zhí)行報告聚焦M1口徑調(diào)整、降低銀行負債成本以及重用價格型政策工具，其中關于銀行負債成本的問題與此前市場關切的同業(yè)活期利率的定價規(guī)范相呼應。
10萬億元化債：預期之爭塵埃落定
此前市場對可能出臺的增量政策有很多期待，尤其是對可能出臺的化債政策規(guī)模的討論很多。此前市場預期從2萬億元到16萬億元不等。關于會議內(nèi)容，筆者認為，需要關注以下幾個方面：
第一，化債政策的落地延續(xù)了“9·24”之后政策目標轉變的積極定調(diào)，特別是考慮到當前處于“態(tài)度重于一切”的時間節(jié)點，政策落地本就釋放了后續(xù)加碼的樂觀信號。
第二，關于具體內(nèi)容，本次人大常委會敲定了化債的詳細政策，包括增加地方政府債務限額6萬億置換存量隱性債務，全部增加為專項債務限額，一次報批，分三年實施。以及從2024年開始，連續(xù)五年每年從新增地方政府專項債中安排8000億元用于化債。
從具體規(guī)?？?，筆者認為政策力度并不弱。我們曾在10月底對當時市場的中性預期水平進行總結，10萬億元左右的化債規(guī)模，未來三年每年增加2萬億元地方債務限額都曾被提及，因此本次政策雖未超預期，但也不算弱。另外，需要指出的是，每年劃出8000億元并不意味著未來用于穩(wěn)增長的專項債開支有所縮減，因為最終的政策規(guī)模還取決于每年“兩會”下達的額度。
第三，除化債外，在專項債擴容支持地方收儲、特別國債補充大行資本金等方面，會議指出具體內(nèi)容在推進中。因此，預計后續(xù)仍有相關政策陸續(xù)下達，將支撐市場風險偏好穩(wěn)步回升。
貨幣政策維持支持性立場
上周五盤后，央行發(fā)布三季度貨幣政策執(zhí)行報告，在“靈活適度精準有效”大基調(diào)不變的前提下，更加關注價格目標以及政策傳導的有效性，預計將繼續(xù)維持支持性政策立場，推動市場利率下行。
具體看，本次政策基調(diào)描述中提到“把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動物價保持在合理水平”。而前期報告中的描述是“把維護價格穩(wěn)定、推動價格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量”，指向當前物價回升的速度可能是不及決策層預期的。
此外，本次報告新提“強化央行政策利率引導作用”，代表未來一段時間可能會有更多變革來提高政策利率傳導體系的傳導效率，建議關注銀行負債成本調(diào)整進度。央行指出需要金融機構切實提升自主理性定價能力，增強資產(chǎn)端和負債端利率調(diào)整的聯(lián)動性。結合近期市場對通過利率定價自律機制規(guī)范同業(yè)活期存款定價的討論，筆者認為央行已經(jīng)關注到了負債成本的問題，并且將其作為后續(xù)的工作重心之一。后續(xù)若負債成本明顯回落，有望帶動利率中樞繼續(xù)下行。
綜上，雖然目前距年底中央經(jīng)濟工作會議有近1個月的政策真空期，但后續(xù)財政、地產(chǎn)收儲等相關措施可能陸續(xù)落地。另外，財政部表示將采取一系列措施確保完成全年預算目標任務，后續(xù)存在動用地方債務結余限額等方式加大供給的可能?？傊?，目前債市仍面臨政策預期和流動性的雙重擾動，但在銀行負債成本集體下行大背景下，仍有上行可能。
近期，諸多不確定性落地，美國大選塵埃落定，美聯(lián)儲如期降息表明鮑威爾還在堅持9月微調(diào)之后的政策立場，國內(nèi)化債方案明確。此外，上周五公布的三季度貨幣政策執(zhí)行報告聚焦M1口徑調(diào)整、降低銀行負債成本以及重用價格型政策工具，其中關于銀行負債成本的問題與此前市場關切的同業(yè)活期利率的定價規(guī)范相呼應。
10萬億元化債：預期之爭塵埃落定
此前市場對可能出臺的增量政策有很多期待，尤其是對可能出臺的化債政策規(guī)模的討論很多。此前市場預期從2萬億元到16萬億元不等。關于會議內(nèi)容，筆者認為，需要關注以下幾個方面：
第一，化債政策的落地延續(xù)了“9·24”之后政策目標轉變的積極定調(diào)，特別是考慮到當前處于“態(tài)度重于一切”的時間節(jié)點，政策落地本就釋放了后續(xù)加碼的樂觀信號。
第二，關于具體內(nèi)容，本次人大常委會敲定了化債的詳細政策，包括增加地方政府債務限額6萬億置換存量隱性債務，全部增加為專項債務限額，一次報批，分三年實施。以及從2024年開始，連續(xù)五年每年從新增地方政府專項債中安排8000億元用于化債。
從具體規(guī)?？?，筆者認為政策力度并不弱。我們曾在10月底對當時市場的中性預期水平進行總結，10萬億元左右的化債規(guī)模，未來三年每年增加2萬億元地方債務限額都曾被提及，因此本次政策雖未超預期，但也不算弱。另外，需要指出的是，每年劃出8000億元并不意味著未來用于穩(wěn)增長的專項債開支有所縮減，因為最終的政策規(guī)模還取決于每年“兩會”下達的額度。
第三，除化債外，在專項債擴容支持地方收儲、特別國債補充大行資本金等方面，會議指出具體內(nèi)容在推進中。因此，預計后續(xù)仍有相關政策陸續(xù)下達，將支撐市場風險偏好穩(wěn)步回升。
貨幣政策維持支持性立場
上周五盤后，央行發(fā)布三季度貨幣政策執(zhí)行報告，在“靈活適度精準有效”大基調(diào)不變的前提下，更加關注價格目標以及政策傳導的有效性，預計將繼續(xù)維持支持性政策立場，推動市場利率下行。
具體看，本次政策基調(diào)描述中提到“把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量，推動物價保持在合理水平”。而前期報告中的描述是“把維護價格穩(wěn)定、推動價格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量”，指向當前物價回升的速度可能是不及決策層預期的。
此外，本次報告新提“強化央行政策利率引導作用”，代表未來一段時間可能會有更多變革來提高政策利率傳導體系的傳導效率，建議關注銀行負債成本調(diào)整進度。央行指出需要金融機構切實提升自主理性定價能力，增強資產(chǎn)端和負債端利率調(diào)整的聯(lián)動性。結合近期市場對通過利率定價自律機制規(guī)范同業(yè)活期存款定價的討論，筆者認為央行已經(jīng)關注到了負債成本的問題，并且將其作為后續(xù)的工作重心之一。后續(xù)若負債成本明顯回落，有望帶動利率中樞繼續(xù)下行。
綜上，雖然目前距年底中央經(jīng)濟工作會議有近1個月的政策真空期，但后續(xù)財政、地產(chǎn)收儲等相關措施可能陸續(xù)落地。另外，財政部表示將采取一系列措施確保完成全年預算目標任務，后續(xù)存在動用地方債務結余限額等方式加大供給的可能?？傊?，目前債市仍面臨政策預期和流動性的雙重擾動，但在銀行負債成本集體下行大背景下，仍有上行可能。
